從「石油人民幣」看世界經貿格局的轉變

歷經17年的醞釀和籌備，中國第一個向境外投資者開放的期貨品種原油期貨，終於在今（2018）年3月26日正式在上海期貨交易所子公司－－上海國際能源交易中心上市，中國透過推出以人民幣計價的原油期貨，不僅使中國這個全球最大的原油進口國擴大了對國際油市的定價權，更使目前以美元作為商品結算貨幣的金融體系面臨挑戰。這是自2016年10月1日人民幣被納入特別提款權（SDR）後，人民幣國際化的重要里程碑，加上今年6月中國A股將被納入摩根士丹利資本指數（MSCI），很顯然的，「石油人民幣」的出現以及中國在國際金融體系扮演日漸重要的角色，將對今後世界經貿格局帶來相當的衝擊。

一、近年來人民幣國際化的進程

人民幣國際化有中國經濟崛起，對世界經濟影響力日增，獲得國際社會肯定所帶來的結果，也有中國致力於經濟和金融體制改革，使其經濟體制逐漸與國際經濟體系相融合，「市場驅動」的影響。

在經濟和金融體制改革方面，近年來中國積極推動人民幣國際化的進程、跨境貿易人民幣結算金額快速增長、貨幣互換協議規模繼續擴大，資本項目下人民幣業務不斷突破，人民幣離岸市場發展迅速，這些政策和措施為人民幣成為SDR貨幣籃子貨幣創造了良好的條件。

然而，金融體制的改革也並非一蹴可及，其推展必須與一個國家經濟體制的市場化程度相配合，有其漸進的過程。以中國與海外的投資互動而論，在中國資本項目尚未完全開放下，中國政府曾採取QDII（合格境內機構投資者）有條件、有限度開放境內機構境外證券投資，相對的，也採取開放合格境外機構投資者（QFII）得以對大陸證券市場投資的過渡性制度安排。

在人民幣匯率改革方面，自2005年7月中國便開始推進人民幣匯率形成機制市場化改革。迄今，人民幣市場化匯改進程已歷經四次重要的調整：2005年7月21日（浮動區間為0.3%）、2007年5月21日（浮動區間調整為0.5%）、2012年4月16日（浮動區間為1%）、2014年3月17日（浮動區間擴至2%）。自2005年7月21日開始推進人民幣匯率體制改革到2015年7月這10年間，人民幣基本上呈現對美元逐步升值且匯率彈性增強的特性。

2015年8月11日中國人民銀行對人民幣匯率制度及提高人民幣國際化的重大改革，便是推動以形成新的人民幣參考指數－－貨幣籃子指數，目的在於依靠貨幣籃子指數來穩定人民幣匯率。但由於中國經濟增長下滑、經濟結構面臨轉型，加上美元加息預期等，人民幣面臨貶值壓力，過去在人民幣升值階段流入的熱錢出現較大規模的外流，影響大陸金融體系的穩定，進而也使過去一年多來中國金融體制改革和人民幣國際化的進程有所延緩。

二、結合原油：人民幣國際化的主要內容

人民幣被納入SDR後，成為除美元、歐元、英鎊和日圓之外第五種SDR貨幣。IMF對各種貨幣的權重做出調整：美元佔41.73%、歐元佔30.93%、人民幣佔10.92%、日圓佔8.33%、英鎊佔8.09%。人民幣納入SDR後所佔權重排在美元和歐元之後，位列第三。近年來愈來愈多海外央行將人民幣納入儲備資產，但其比率仍小。根據IMF公佈的資料，去年第四季全球人民幣外匯儲備增至1,228億美元，比2016年第四季增加320億美元（增幅超過35%），佔全球外匯儲備的比重從1.08%升至1.23%。

從經濟發展的歷史觀察，幾乎所有大型的經濟危機都是由金融危機造成，最後演變成貨幣危機。同時，在進入21世紀後，世界經濟格局發生改變，開發中國家特別是新興經濟體發展迅速，尤其是中國，對世界經濟增長的拉動作用突出。然而與此相應的是，在國際金融體系中的話語權和代表權很小，IMF就是一個明顯的例子，其成員國份額一直被批評為無法代表新興經濟體崛起的現實，以致改革IMF份額成為國際經濟的主要話題。

2010年，IMF份額和治理改革方案，便是使IMF所有成員國的資金配額翻倍，並將6%的份額向新興市場和開發中國家轉移。由此，中國成為IMF第三大成員國，印度、俄羅斯和巴西躋身十大份額行列。目前IMF投票權份額前十大國家為美國（16.479%）、日本（6.138%）、中國（6.071%）、德國（5.308%）、法國（4.024%）、英國（4.024%）、義大利（3.016%）、印度（2.629%）、俄羅斯（2.587%）、巴西（2.218%）。

但是對於全球第二大經濟體的中國而言，由於現行以美元主導的國際貨幣體系存在無法克服的內在缺陷，更有責任加快國際貨幣體系多元化進程，而增強人民幣跨境業務，推進人民幣國際化是一個維護和保持全球金融穩定，並確保中國自身利益無法逃避的政策選擇和國際責任。

有鑑於提升人民幣的國際貨幣計價職能是關係人民幣國際化長遠發展的重要內容。2017年以來，中國開始將人民幣介入大宗商品交易，探求將能源等相關產業和金融行業結合，以應對國際大宗商品市場價格大幅波動的挑戰，使中國能在自然資源和能源的取得和利用獲得相對穩定的保障，並擴大人民幣在石油定價和交易中心的作用。

三、人民幣原油期貨上市的背景和內涵

一種貨幣的國際地位可藉其能否成為區域內重要的計價貨幣來判斷。石油是世界的主導性能源，全球原油貿易主要是按照期貨市場出現的價格為基準。儘管日本、新加坡、印度、阿拉伯聯合大公國均曾先後推出原油期貨，但是目前美國西德克薩斯輕質（WTI）和倫敦布倫特原油期貨，分別是美洲和歐洲基準原油合約，主導著國際原油的定價權，而美元則是原油貿易結算的貨幣。至於亞洲，長期以來一直沒有一個足以反映亞洲地區原油實際供求情況的定價基準，這給予人民幣原油期貨上市有充分的空間。

中國是全球第二大原油消費國，第八大原油生產國，2017年進口原油約4.2億噸，是世界第一大原油進口國。但如此重要的市場，對國際原油價格卻只是價格的接受者，缺乏影響油價走向的話語權。基於此，伴隨著中國經濟的崛起，在大陸建立以人民幣結算的原油期貨市場，使人民幣的國際交易結算功能得以進一步擴展，進而提升人民幣在國際貿易的影響力，已是市場驅動下人民幣國際化的發展趨勢。

2001年上海期貨交易所開始研究、論證如何推展石油期貨交易，惟因當時直接上市原油期貨條件並不成熟，最終決定循序漸進，為原油期貨上市培育應有的條件。2012年第四次全國金融工作會議明確提出，要穩妥推出原油等大宗商品期貨品種的要求。2013年11月22日，上海國際能源交易中心揭牌成立，被認為是為中國原油期貨上市舖陳應有的條件。2014年12月12日，中國證監會正式批准上海期貨交易所，在其國際能源交易開展原油期貨交易，這標誌著中國首個國際化期貨品種「原油期貨」上市已進入了實質性推進期。2017年上海國際能源交易中心正式對外發佈交易中心交易規則及業務細則，隨後開始正式受理客戶申請交易編碼。2018年3月26日，中國原油期貨在上海國際能源交易中心掛牌交易。

上海原油期貨交易上市合約設計方案的特點：「國際平台、淨價交易、保稅交割、人民幣計價」，亦即：1.採人民幣計價和結算，但接受以美元等外匯資金作為保證金。2.允許符合資格的境外機構（QFII）及個人投資者參與交易，為首個面向全球投資人的中國大宗商品合約。3.計價不含關稅、增值稅的淨價。4.依托保稅油庫進行實物交割。

四、石油人民幣未來的發展和限制

在大陸建立國際性能源交易中心，可讓價格反映中國和亞太地區石油市場供求關係，從而有利於形成原油市場公平價格的機制。其具體的作用為：1.提高中國對國際原油價格定價的影響力。2.形成能反映中國與亞太石油供求的基準價格體系。3.推動中國大陸期貨與金融市場國際化。4.推動人民幣在國際市場的使用。

中國原油期貨上市後，「石油人民幣」未來的發展如何？它能取代目前主導國際石油市場的「石油美元」嗎？這些都已成為熱烈討論的議題。

1960年代後期「美元危機」導致布列頓森林體制崩解；1971年8月美國總統尼克森宣佈美元與黃金脫鉤的雙本位貨幣體制；1973年中東爆發戰爭，沙烏地阿拉伯、科威特等石油輸出國家組織（OPEC）成員國一致同意實施大幅減產和禁運措施，導致原油價格飆漲，引發史稱第一次石油危機。1974年美國總統尼克森與沙烏地阿拉伯國王費薩爾達成協議，將全球最大的石油進口國、消費國與最大石油生產國的利益捆綁在一起，同意採用美元作為石油貿易的貨幣，石油取代黃金支撐疲弱的美元，「石油美元」於焉誕生。隨後，美元更成為國際大宗商品計價結算的貨幣，形成「石油美元」在全球金融市場的主導地位。

但是，1986年美國在紐約商業交易所上市西德克薩斯中質原油期貨合約（WTI），1988年倫敦國際石油交易所（IPE）推出布倫特（BRENT）北海低質輕硫原油期貨合約。這兩個期貨市場均採用美元作為計價和結算貨幣，以致OPEC的國際原油定價權和定價機制便被以美國為主的期貨定價機制取代。「石油美元」在國際原油定價機制中將美元、OPEC、投資者和消費者的利益圈困在一起，這也是何以石油歐元、石油日圓、石油盧布無法形成氣候的主要原因。無可諱言，在此一國際政經格局下，「石油人民幣」短期間確實無法取代「石油美元」。

儘管如此，近年來在國際社會中對改革「石油美元」弊端的聲浪興起，人民幣納入SDR一籃子貨幣、人民幣作為國際儲備貨幣的地位不斷提升，地緣政治也掀起「石油人民幣」部分替代「石油美元」的呼聲，再加上MSCI將中國A股納入指數，以及中國進一步深化金融體制改革開放，近期更將重啟QDII（合格境內機構投資者）額度審批，並適度提高上海QDLP（合格境內有限合夥人）總額度，使國際投資機構對中國各領域金融市場掀起前所未有的熱度，這都將有助於「石油人民幣」的發展。◆