人民幣匯率：做活機制重於調整水準

一

最近，人民幣匯率問題被吵得沸沸揚揚，引起了全世界的關注。

為了提振深受金融危機打擊的美國經濟，歐巴馬總統在今年的國情咨文中提出了五年內把美國的貿易出口翻一番的目標，並在3月11日簽署行政命令，成立由國務卿、財政部長、商務部長等組成的「擴大出口內閣」，實施「全國出口戰略」。為此，他極力敦促人民幣升值，認為中國向「以市場為導向的匯率機制過渡」，將對全球經濟貿易重新平衡做出貢獻。

3月16日，美國國會130名議員聯名致信財政部長蓋特納和商務部長駱家輝，要求歐巴馬政府在4月15日發佈有關匯率操縱問題的半年定期報告時，把中國列為匯率操縱國。然後對中國實施大範圍的匯率反補貼調查。議員們「參考的重要標準是經濟與貿易的平衡」問題。

就在美國議員致信的同時，中國商務部新聞發言人姚堅則針鋒相對，「貿易順差問題不是迫使人民幣升值的理由」，中國已經採取措施，積極擴大進口，促進對外貿易的平衡發展。其實，早在3月14日「兩會」的記者招待會上，中國總理溫家寶就明確回答，人民幣沒有被低估，人民幣在金融危機期間實際升值14.5%，已為世界經濟的恢復做出了巨大貢獻，人民幣匯率的變動要按照中國經濟的綜合情況來決定。

於是，圍繞著人民幣匯率問題，中美之間隔空對打的「口水戰」日益激烈，歐洲和日本也大發議論，媒體上的爭論連篇累牘。也許是語不驚人死不休，美國人把全球經濟失衡的原因完全歸罪於人民幣匯率的操縱和扭曲，中國人則還以顏色，指責美國為最大的匯率操縱國。以至諾貝爾經濟學獎得主克魯格曼和蒙代爾也參加進來，前者主張對中國進行制裁，後者則支持中國的立場。而在「口水戰」的背後，高層接觸、智囊對話、民間外交更是緊鑼密鼓，甚至87歲的基辛格也不辭辛勞訪華斡旋。一時間，人民幣匯率問題成了重大的國際政治問題。甚至有人擔心，迫於政治壓力，兩國政府有可能走向民粹主義，最終放棄溝通，「擦槍走火」。

就在「口水戰」接近高潮之際，突然出現了戲劇性的一幕。4月初，《紐約時報》援引美國政府一名高層官員的話稱，美國政府推遲決定是否將中國列為匯率操縱國。這樣，在人們繃緊的神經鬆弛下來的同時，緊接著，美國財政部長訪華，台前的爭吵暫時讓位於幕後的交易。但是，隨著形勢的變化，這樣的爭論還會再起。

二

如果撇開人民幣匯率爭論的政治背景和意識型態訴求，單就匯率在平衡經濟貿易中的作用而言，一些人總是存在著片面的認識和錯誤的估計，把複雜的問題簡單化。有的人認為匯率萬能，有的人認為匯率無用，而且各自都能找到自己的支撐，甚至同一件事情也會成為不同觀點的論據。這也是人民幣匯率問題陷於熱烈爭論的重要原因。

根據美國商務部的統計，2009年美中貿易逆差2,268億美元，中國是美國最大的貿易逆差國，而美國的失業率在10%左右。按照美國國會議員的邏輯，中國政府操縱匯率，人民幣嚴重低估，不僅在對外貿易中獲利，而且搶了美國生產商和工人的飯碗。只要人民幣對美元升值，美國就可以減少從中國的進口，而擴大對中國的出口，進而增加生產，減少失業，促進經濟的復甦。其實，這只是一廂情願。因為這只是匯率理論的一般道理，且是在其他條件不變的嚴格假定之下，而現實世界卻並不如此。須知，在一個一體化的世界經濟中，即使人民幣升值，美國可以減少從中國的進口，但能否減少總的進口則是另一個問題。因為，人民幣相對美元升值，也必然相對於其他貨幣升值，這些出口份額必然從中國轉移至其他國家，特別是那些貨幣與美元掛鉤的國家。至於擴大美國對中國的出口，還要視中國經濟增長的情況而定，而中國進口增加的份額也不會全給美國。況且，美國和中國的經濟結構差異很大，服務業是美國經濟的主體，也是提供就業崗位的主要場所，而中國對美出口主要是製造業，在這種情況下，即使人民幣升值，美國也很難把大量資源用於再工業化，更不可能把已經轉移出去的製造業再吸引回去，來解決現有1,500多萬人的失業問題。不僅如此，人民幣升值對美國並不一定有利。正如約翰霍普斯金大學教授、前世界銀行駐北京首席代表鮑泰利日前在《紐約時報》撰文所說，「升值對美國的首要影響是消費品漲價。如果人民幣升值25%，美國從中國進口同等產品就要多付出750億美元。儘管美國輸華貿易也能從中受益，但由於美國對華進口是出口的3倍，出口收入的增加遠不能對衝進口的負擔」，更何況，這樣做還會推高美國的市場物價，加劇通貨膨脹。其實，美國經濟的病症不在外，而在內，救治之道在於進行結構調整，減少消費，增加儲蓄，減少貿易赤字和財政赤字。眼睛向外，迫使人民幣升值，只能延緩美國經濟調整和復甦的步伐。

不可否認，美國人也有自己的如意算盤，弱勢美元是美國經濟再平衡的戰略選擇，它可以提升美國製造業的競爭力，減少經常項目赤字，能增加美國對外投資的資本盈餘和減輕債務負擔，從兩個方面降低美國的淨債務率，能夠抬高傳統工業的運行成本，使大量資源流入低碳工業領域。但是，美國人不願自己付出代價，而想讓別人替他承擔成本，重演當年迫使德國馬克和日圓升值的伎倆。金融危機以來，美聯儲迅速把利率降到零，靠著人民幣的盯住保持了美元的穩定，使得美元在政府債務激增的情況下不至於崩潰。然而最近，由於希臘出現主權債務危機，幾個南歐國家的債務風險也明顯上升，於是歐元走低，美元獲得了新的支撐，這時，人民幣盯住反而造成了美元的過於堅挺。因此，美國人便向人民幣發難。

同樣，中國某些人的論調也不能令人信服。一些人認為，匯率調整不能解決中國的貿易順差問題，因而反對匯率改革和匯價調整。其依據是，從2005－2008年，人民幣對美元匯率升值了21%，中國貿易順差不降反升，對美貿易順差年均增長20.8%。其實，這並不能說明匯率調整沒有作用，而只是說明匯率調整沒有到位，以及其他因素的作用超過了匯率調整的作用或者抑制了匯率調整的作用。

以上的討論只清楚地表明，經濟的運行與人體一樣，是一個有機的系統，必然是多個因素互動和共同作用的結果。匯率是貨幣的相對價格，是一個重要的經濟參數和經濟槓桿。其作用既不可能萬能，也不可能無用，既不可能立竿見影，也不可能無限擴展，一切依具體的環境條件而轉移。匯率扭曲是一種損人不利己的政策，而且對於他國的損害有限，對於本國的損害是巨大的和深遠的。因此，對於本國的經濟發展來說，匯率扭曲的校正不能拖延，不能僥倖。

三

既然匯率是本幣對外幣的相對價格，人們自然關注匯率在對外經濟均衡中的作用。這既是正確的，又是片面和不夠的。匯率對國內經濟穩定和發展的作用是明顯而巨大的。在匯率合理的情況下，人們一般感覺不到和觀察不清，但在匯率扭曲時，則不容忽視。中國目前的現實就是最好的例證。

自從1994年匯率並軌，實行超貶以後，中國的經濟貿易就進入了高速增長的軌道。除1998年亞洲金融危機期間出現過短暫的貶值預期，而中國政府又堅持人民幣不貶值，進而將匯率固定在1美元兌8.27元人民幣長達七、八年。然而，隨著中國勞動生產率的快速提高，實際匯率已經明顯升值。到了2005年匯改，改行一籃子貨幣，並進入了小幅升值的通道，但是，到2008年國際金融危機爆發，人民幣匯率又重新盯住美元。歷史經驗證明，任何一個政策的長期實施都會走到自己的反面，經過近十多年的積累，人民幣匯率的僵化、呆滯和扭曲，已經是一個任何人都無法否認的基本事實。

任何一種經濟政策都是一把雙刃劍，現行匯率制度和匯價水準，一方面推動了近二、三十年來中國經濟貿易的高速增長，另一方面也造成了中國經濟貿易的嚴重失衡。很明顯，中國改革開放以來的經濟發展是外源工業化的成功，即使在金融危機影響嚴重的2009年，全球貿易縮水12.2%，中國的貨物貿易全面超過德國，在世界貿易中的位次還是上升的，進出口分居世界第二和第一。中國的產品市場和資源供給嚴重依賴國外，工業品的出口佔全部工業總產值的1/4左右，外油依存度已經超過了50%，貿易順差巨大，外匯儲備持續積累。要知道。外部失衡是內部失衡的結果和反映，二者相互推動和相互疊加，形成了今天產業和貨幣與國際市場雙向循環和雙重依賴的失衡格局。

由於包括匯率扭曲在內一系列鼓勵外向型經濟政策的作用，中國經濟的內部失衡已經是險象環生和危機四伏。一是可貿易品和非貿易品、製造業和服務業結構失衡，服務業長期落後，占GDP只有40%多一點。二是地區佈局失衡，經濟重心全部集中於貿易便利的沿海地區，2007年沿海12個省市集中了全國67.86%的GDP和73.23%的工業產值。三是收入增長緩慢，且分配嚴重不公，為增強出口競爭力而壓低勞動工資，妨礙了內需擴展。結果是經濟增長雖快，國強而民不富。四是阻礙金融發展，吹生資產泡沫，如果不是匯率和資本項目管制，中國居民和企業可以自由地進行全球資產配置，北京四環以內的房價，絕對不會比倫敦金融城和紐約核心CBD的公寓貴。五是不利於國內價格體系，特別是資源要素價格的改革和調整，加劇了市場信號和資源配置的失真和扭曲狀態。

總之，匯率扭曲既不利於中國經濟的長期增長和結構提升，也不利於宏觀經濟的短期均衡和穩定，更不利於中國經濟體制的市場化轉型和增長方式的轉變。如果說，僅僅調整匯率不可能解決中國面臨的一切經濟問題，那麼，不理順匯率機制和匯率水準，要解決中國的經濟問題也是不可能的。

四

匯率政策是一國貨幣政策的一個重要組成部分，本應當主動操作和自主實施。然而，在目前的情況下，卻落入了被動反應的怪圈之中。外部施壓，內部反彈，大有反其道而行之的架勢，以至採取兩個「凡是」的簡單化處理方式，你壓我升值，我偏不升值，你要我市場化，我偏加強管制。

從前面兩節的討論可以看出，人民幣匯率改革和匯價變動不可能解決美國的經濟問題，但對於中國經濟的結構調整和長遠發展卻是十分必要和相當重要的。我們應當把人民幣的匯率改革和匯價調整與美國人和其他外國人的訴求區分開來，從本國的根本利益和長遠利益出發，在考慮外部形勢變化的情況下，獨立自主地解決我們的匯率問題。

目前，一些人存在著匯率變動的「恐懼症」，一怕浮動，二怕升值。那麼，這種「恐懼症」是如何阻礙著匯率問題的解決呢？

一是考慮企業的承受能力，擔心對出口企業和就業的不利影響。為此，中國有關政府部門對企業重啟人民幣升值的壓力測試。這是必要的，但不是唯一的。因為，在匯率管制的情況下，這種測試都免不了人為因素的主導。如果我們不是健忘，看看歷史就清楚了，在2005－2008年的升值週期中，人們都擔心出口企業的承受能力，但出口企業的活力和適應能力都超過了此前的預期，在匯率升值的同時，出口增長仍在加速。2008年以來，我們盯住美元，失去了靈活性，反而對我不利。究其原因，首先，中國出口收入的價格彈性明顯低於收入彈性，因而決定出口的關鍵因素是外部市場的需求變動，而不是匯率變動。其次，靈活的匯率可以通過匯率價格信號的變動，為企業和市場提供我國經濟相對競爭力動態變動的信息，既可以為企業提供緩衝，也可以為企業提供激勵，主動應對匯價變動。再次，匯率升值可以淘汰那些該淘汰的落後企業，為有競爭力的企業騰出發展空間，有利於實現市場機制推動的結構優化調整。

二是考慮外匯資產的損益，擔心匯率升值造成資產損失。任何事物都有個度，過猶不足。2009年中國的外匯儲備已經達到2.399兆美元，佔全球的30%左右，不是一般地過多，而且是大大的過多了，已經從財富變成了負擔。對此，需要從存量和流量兩個方面來考察。存量過度已經是一個不爭的事實，這是過去匯率政策僵化和失誤的必然結果，損失是肯定的，只是多少的問題，如果人民幣匯率不動，損失還會繼續擴大。這也是調整不得不付的代價。2009年美國財政赤字1.4兆美元，國債餘額超過12兆美元，分別為GDP的9.9%和84%，今年還會增加，以後能否減少，如何減少，很難預斷。且不說美國人會不會賴賬，美元長期走貶和美國通貨膨脹都是不可避免的事情，它會自動減少美國的債務負擔，擴大我們的資產損失。因此，現在的關鍵是如何盡快和盡量減少損失。如果說存量是過去行為的結果，那麼流量則是可以選擇的，並且是改變存量的重要途徑。其中一個重要辦法就是匯率改革。如果加快匯率體制改革和匯價水準調整，就可以避免被動收購外匯資產和過度抬高外匯資產價格，進而從供給和需求兩個方面影響存量的變動，一方面減少外匯儲備的供給，另一方面增加外匯使用的需求。這是減少資產損失的有效方法。切莫猶豫不決，因小失大。

以上兩個方面的討論，實際上提供了一個決策的方法和參照。一方面需要計算一下匯率升值對出口、就業和增長的影響，確定一下升值的成本，另一方面需要計算一下不升值會造成的損失，包括外匯資產的貶值和內部失衡的代價。然後，兩害相權取其輕。其實，後者也是匯率調整的收益。

三是考慮國際經驗教訓，擔心重蹈日本覆轍。很多人把日本經濟的變局歸諸迫使日圓升值的廣場協議，甚至用日本經濟長期衰退的教訓嚇唬中國人，從另一個方面來否定人民幣匯率的調整。其實，對此也有另外的解釋。當年主管國際事務的日本央行副行長2007年曾經明確表示，日本經濟的變局不在廣場協議，而在此前多年，在行政系統決策頻頻出現問題時，早就應當開始的日圓升值和其他結構性改革遲遲得不到解決，才導致了此後巨大的經濟泡沫，特別是在房地產和金融投資等領域。無論是技術水準和生產率狀況，還是在收入水準和社會保障，此外還有資產價格泡沫，中國都沒有達到廣場協議時日本的水準，中國還處在日本當年「早就應當開始日圓升值」的那個階段，中國經濟還有較大的增長空間和迴旋餘地。加之今年的出口出現恢復性增長，且速度不慢，現在，正是中國進行匯率改革和調整的有利時機。錯失良機，將悔之晚矣。

五

行文至此，接下來需要討論的問題就是，如何進行人民幣匯率改革和調整？

從上面的討論中可以看出，匯率問題包括兩個方面，一是匯率形成機制，二是匯價水準。二者既有聯繫，又有區別。無論從那個方面來看，做活機制重於調整水準。其原因在於，一是均衡匯率究竟在什麼地方，誰也說不清楚，難怪人們對升（貶）值的幅度存在如此大的分歧，雖然有一些計量模型和測算辦法，其理論意義大於實踐意義，實踐中按照計算的均衡匯率進行決策和操作的很少，成功的更少。二是既然匯率是市場主體交易行為互動、試錯的綜合結果，那麼行政控制和調整只能是次要的選擇，雖然它在過去是我們曾經使用過的主要方法，也起過重要的作用，今後也不能完全棄之不用，但實際上，行政操作的失敗比成功更多、更大、更嚴重，1998－2005、2008－2010兩個時期固定盯住美元，就是最好的證明，以至釀成今天的結果。在中國經濟日益市場化和世界經濟一體化的今天，我們不可能再回到過去的年代，而且行政調整的成本、難度和失誤也越來越多。三是改革和放活匯率形成機制，必然會帶來匯價變動，這種變動才能反映經濟情況的變化和實際的需要，雖然在改革初期可能出現某些異常，千萬不可驚惶失措，反應過度，緊急剎車，經過一段時間，自然會趨於正常。在中國向市場經濟轉型的情況下，這才是應當堅持的方向，在中國經濟結構調整和轉變增長方式的緊要關頭，這才是大局。

從中國的現實情況來看，改革和放活匯率形成機制，在一定的時期內必然會引致匯率升值。這是必要的，也是件好事情。因此，改革的方式不是一步走向浮動匯率制度，而是根據我國的實際和利益，真正實行有管理的浮動匯率。首先是脫鉤換錨，重新回到一籃子貨幣，並且考慮貿易權重調整。其次是加大浮動幅度，比如可先將對美元波動幅度擴大3－5倍，從現在的0.5‰擴大到1.5-2.5%，同時可以繼續實行美元升值時人民幣也升值，美元貶值時人民幣不動的辦法。這也就把管理浮動和調整水準的操作結合了起來。再次是進一步放鬆某些資本項目管制，擴大個人和企業的對外投資。當然，我們也不排除政府單純採取調整匯價水準的辦法。不過，如果要這樣做，不妨幅度大一點，不要像2005年那樣過於謹慎。

2010－04－08，於北京◆