世界金融危機條件下的中國經濟

張曙光
(中國社科院經濟所研究員)


去年4月,全美第二大次級抵押貸款機構新世紀金融(New Century Corporation)申請破產保護,次貸危機開始顯露,到8月16日,美國最大的住房抵押貸款機構康特裡懷特金融公司(Countrywide Financial Corporation)發生資金周轉困難和瀕臨破產,引起市場恐慌,一夜之間,美國金融市場從流動性過剩變為流動性不足,美聯儲緊急向金融系統注資,並從9月開始進入降息週期,次貸危機正式爆發。一年多來,可以說是一波未平,一波又起。今年7月美國政府救援和接管房利美和房地美,次貸危機開始從流動性危機發展到信貸危機,並終於演變成一場全面性的世界金融危機。近一個多月以來,一方面,華爾街的爆炸性新聞不斷,美國政府的救市之舉令人應接不暇,雷曼兄弟、AIG、美林公司、華盛頓互惠銀行相繼破產、被收購或者國有化,僅存的兩家投資銀行高盛和摩根斯坦利也招牌換記,改成銀行控股公司,接受美聯儲的監管;另一方面,歐洲金融市場也成為重災區,甚至出現冰島國家破產,從愛爾蘭政府單獨為銀行存款提供擔保,到歐共體各國聯合救市,紛紛向銀行注資、提供擔保和實現國有化。甚至在美國政府7,000億美元救市計劃獲得國會通過以後,美國三大股市竟然連續8個交易日大幅下跌,並多次重複過山車式的表演,全球股市也是風聲鶴唳,跌聲一片。由此可見,到目前為止,市場仍在劇烈震盪,各方面的爭論還在繼續,投資者信心依然難以恢復。

無論就其規模和範圍,還是就其深度和影響來看,這場金融危機都遠遠超過了十年前的亞洲金融風暴,難怪人們用金融海嘯來形容,而與上世紀30年代的大危機相類似,格林斯潘也說是「百年一遇」。與前者相比,相似之處在於金融自由化過度,監管當局失職,區別在於亞洲金融風暴受害的是發展中的新興市場國家,這一次打擊的是經濟實力較強的發達國家;與後者相比,區別在於30年代是經濟危機引發金融危機,這一次反了過來,是金融危機先行,經濟衰退的危機也會接踵而來,只是很多人現在還不大相信這一點。其實,今明兩年的世界經濟衰退已成定局,2010年能否恢復仍然是一個誰也說不清楚的問題。

從根源、機制和條件三個層次來看,美國爆發這場金融危機是不可避免的,因為三者相互聯繫形成了一個危機生成、放大和惡化的正反饋整體。首先,從根本的層次上來說,這是美國現行經濟增長模式和生活方式的必然結果。美國經濟的基本特點是儲蓄率很低,大約不到10%,而消費率很高,一直保持在70-80%,長期以來,美國人依靠舉債來投資和消費,維持其經濟的繁榮和高水平的生活消費。隨著儲蓄率的下降和債務率的上升,這種寅吃卯糧、舉債度日的經濟生活方式必然潛藏著很大的風險,構成危機的基因。其次,從中間層次來說,這是美國金融自由化極端發展的產物。要依靠借錢消費和生活,就得能不斷地借到錢,因此,借債的機制就成為這場金融危機生成和演化的舞台和關鍵。華爾街通過所謂金融創新,找到了資產證券化和金融衍生產品這一有效的工具,借助於高槓桿化比率,通過住房抵押貸款-住房抵押貸款支持證券(RMBS)-擔保債務權證(CDO)-擔保債務權證的二次、三次擔保債務權證這一鏈條,把資產證券化推到了極端,把衍生產品的生成演化至無窮,從而使債務無限膨脹,並將其風險轉移到全世界。第三、從表面的層次上來看,美國的環境和政策也為金融危機的生成創造了條件,這主要包括三個方面。一是美元的世界儲備貨幣地位,決定了石油輸出國和亞洲新興市場國家不斷地增持美元,使得美國的債務可以不斷擴大。二是網絡泡沫破裂後,美國出現了經濟衰退,為了刺激經濟,美聯儲實施了擴張性貨幣政策,經過連續13次降息,到2003年6月25日,美國聯邦基金利率降至1%,為45年來最低水平。低利率政策導致了房價的急劇上漲,使得住房抵押貸款證券化的遊戲有了實現的條件。三是金融市場從來都是一個監管和反監管激烈博弈的場所,正所謂「道高一尺,魔高一丈」。市場主體就是要通過制度創新和工具創新,逃避和突破金融監管,以便獲取豐厚的利潤和回報,監管機構也要不斷完善監管的制度法規和實施有效的監管行為,以彌補金融市場出現的一個個漏洞,抑制金融機構的非法和違規行為,化解和防止市場的系統性風險,保持金融市場的穩定運行和發展。美國的監管機構放棄責任,甚至助紂為虐,Q條例、格拉斯-斯蒂格爾法等一個個監管法規被突破,使得華爾街的貪婪把金融創新變成了一場違背常識和胡作非為的兒戲。

需要特別指出的是,自從上世紀末以來,蘇聯解體,冷戰結束,形成了單極世界,美國一家獨大,美國人頭腦發熱,忘忽所以,過於自信和自大,以為美國的一切都是世界上最好的,可以呼風喚雨,點石成金,為所欲為,因而,只有一場巨大的危機才能使美國和世人清醒一點。

這次金融危機對經濟金融的打擊是明顯的,只是對損失程度大小的估計不同而已。最主要的影響也許在於動搖了美國的制度和理念。美國一向堅持自由市場經濟,奉行不干預主義,金融危機使之祭起了政府干預的大旗,大張旗鼓地救市和大規模地國有化成為政府的基本政策選擇。且不說這是沒有辦法的辦法,也不說這樣做的效果如何,能否挽救美國經濟還不能確定,最近獲得諾貝爾經濟學獎的克魯格曼就批評保爾森是「用鈔票換廢紙」。從在一定意義上來說,這意味著原有制度的某種失敗和對原來理念的某些修正或者放棄,難怪有所謂「十天改寫資本主義」和「美國特色的社會主義」之說。

改革開放30年來,中國保持了高速的經濟增長,特別是本世紀以來,中國經濟的表現更是出色。從2000-2007年,中國的GDP年平均增長10.4%,中國的出口貿易年平均增長25.4%。現在,內部經濟和外部經濟嚴重失衡,分配不公和社會分裂已經相當尖銳,這種依靠投資和出口推動的經濟增長方式已經走到了盡頭,美國發生的這場金融危機,進一步加劇了這種增長方式的危機。

這場金融危機的影響是深遠的,對中國的影響是多方面的,也許直接的影響不大,但間接影響不小,我們現在的估計還遠遠不足。

從直接影響來看,由於中國的金融開放相對較晚,中國機構直接持有的次級抵押債券不多,據已經披露的情況不過幾百億美元,雖然不知道已經披露的消息是否真實。

從間接影響來看,需要從金融、經濟、制度、理念等多個層面來觀察和分析。

從金融層面來看,損失至少有兩個方面。到今年7月底,中國持有美國國債5,189億美元,持有兩房債券3,760億美元,僅此兩項合計8,949億美元。現在美國政府為救市大規模注資,已經承諾的達1.4萬億美元(國會通過的救市議案8,500億美元+兩房的2,000億美元+AIG的850億美元+貨幣市場的500億美元+流動注入的2,000億美元)。重要的問題在於,今天美國政府救華爾街,明天誰來救美國政府?無奈之舉有三,一是大量印刷美鈔,二是大量增發債券,三是二者並施。現在,外國政府持有美國債券1.5萬億美元,全世界持有的美國准政府債券1萬多億美元,總計2.5萬億美元。且不說新增的1.4萬億美元的債券有沒有人購買,按照市場供求規律,大幅度地擴大國債發行,必然意味著債券收益率的下跌,我國上萬億債券的收益將會遭受重大損失。增發美鈔,必然造成美元貶值,推動通貨膨脹,迫使人民幣繼續升值,1.9萬億美元的外匯儲備必然大幅縮水。從這個意義上來說,中國與美國不僅是利益相關者,而且成為後者的人質。因此,那種落井下石,借此狠狠地打美國一巴掌的作法是一種損人不利己的下策,而在堅持自己國家利益的前提下,進行合作和協調是必要的和正確的。

從實體經濟來看,既然美國經濟依靠消費拉動,而消費又依靠借債融資和進口供應。現在,金融危機爆發,債務鏈斷裂,借不來錢,進不了口,消費萎縮無法避免;歐共體經濟也受重創,比美國還差;世界經濟衰退已成定局。中國的經濟增長主要依靠資本積累和出口拉動,隨著美國的消費萎縮和世界經濟衰退,中國的出口市場會大大縮小,出口增長會大幅下降,明年有可能降至10%以下,會不會出現負增長也很難說。

由於長期實施鼓勵出口的重商主義政策,中國已經建立了龐大的出口部門。出口增長的下降必然造成經濟增長下滑和失業增加,發生生產過剩。如果明年的經濟增長降到9%以下,甚至更低,很多矛盾也可能無法繼續掩蓋。這才是最麻煩的事情。

美國金融危機對中國人認知和思想理念的影響,人們尚未注意。這一點可能是更根本的。大家知道,任何一個科學的理論體系都有與之相適應的社會哲學觀或者社會哲學基礎,在與經濟學相聯繫的社會哲學觀中,形成了兩大社會哲學思潮:「國家干預主義」和「經濟自由主義」。兩大思潮的對立和融合,此消彼長,決定了一次又一次的制度變遷和政策調整。這是歷史的結論。30年代大危機以前,基本上還處在自由資本主義的末期,市場的發展不足,政府的力量也不大,對市場的干預很少。大危機暴露了市場的缺陷,羅斯福總統上台為解決危機採取了一系列干預措施,號稱羅斯福新政;凱恩斯的《通論》出版,為干預主義提供了理論上的依據,經濟生活的鐘擺擺向了干預主義一邊。隨著經濟干預主義的加強,市場機制受到了損害,經濟效率明顯下降,出現了70年代的滯脹;為了走出滯脹,英國的撒切爾夫人和美國的裡根總統實施了一系非國有化的措施,芝加哥學派大行其道,經濟自由主義又捲土重來,成為經濟生活中奉行的基本原則,金融自由化的過度發展就難以避免。現在,美國的金融危機又倒向了干預主義。問題不在於美國和歐洲轉向了國家干預主義,而在於它使很多中國人,特別是決策者相信:經濟自由主義是不行的,政府干預是有效的;美國的制度是不靈的,中國的制度是最好的;改革的任務已經完成,照著既定的方針走下去就是勝利。其實,問題並沒有這麼簡單。無論是在經濟上,還是在制度上,中美兩國有著不同的起點,處於不同的階段,自由市場經濟也沒有完全失敗,政府干預也沒有完全勝利,美國的經濟和金融是市場化和自由化過度,而中國的經濟和金融是市場化和自由化不足。二者不可等而視之,更不可據以做出非此即彼的結論。正如有人調侃說,美國人坐的是飛機,中國人坐的是拖拉機,美國人的飛機從天上掉了下來,中國人就說,拖拉機比飛機穩妥和安全,甚至先進。

雖然美國金融危機對中國有著不小的間接影響,但中國終究處於危機之外。對於中國來說,這次危機也許是機會大於危險。中國面臨的風險和潛藏的危機有三,一是隨著出口增長下降,有可能出現生產過剩危機;二是如果房地產泡沫破裂,有可能發生銀行危機;三是如果生產增長下降過大,有可能發生社會危機。不過,中國經濟失衡的狀況雖然嚴重,但經濟的基本面還不錯;中國的金融雖然還不發達,但基本上還比較穩定;中國還處在高速城市化進程之中,中國經濟還有著巨大的增長潛力;中國政府還掌控著巨大的經濟資源和擁有較強的組織能力,在指導和調節經濟運行方面還有迴旋的餘地。因此,中國具有化解面臨風險和危機的良好條件。更重要的是,在目前的情況下,中國上下對很多重大問題的看法基本一致,如啟動內需,以彌補外需的減少;財政擴張,以增加內需;穩定金融,以確保經濟健康運行等。這幾個方面又是密切相關的。關鍵在於我們能否和怎樣做到和做好。

啟動內需不僅為了彌補外需的減少,更重要的是它是大國經濟增長和穩定的基礎。那麼,內需啟動的主要對象是什麼人?首先和主要是近年來城市化的人口,包括每年畢業後就業的500萬大學生和進城打工的2億人口。這些人需要在城市安家和生活,子女需要上學,醫療需要保障,其次是吃穿用行。如果他們的需求能夠得到滿足,城市和農村其他人群的消費也就會帶動起來,整個市場就會進一步擴大。這是需要一系列制度和政策條件配合的。

在經濟增長下滑和政府收入增長的情況下,財政擴張既有必要,也有可能。問題是如何擴張?減稅是收入政策的重要一著,能否下決心在全國全面實現增值稅從生產型轉向消費型,能否把個人所得稅改按家庭人均可支配收入徵收?就看政府的決心和魄力了。支出政策更為關鍵,雖然基礎設施建設還有一定的空間,但如果把投資擴張全部押在一系列大項目上,有可能使已經失衡的經濟更加失衡。目前的情況正是如此。很多地方一方面加緊上一些基礎設施和鋼鐵、石化等的大項目,另一方面採取補貼、減稅、增加貸款等多種方式托(房)市,以為這是啟動內需的好辦法,其實是南轅北轍的事情。就以房地產市場來說,雖然去年發生了非理性的繁榮,但卻是帶動經濟增長的重要力量。房地產市場既不能大跌,也不能大漲,而且還要繼續發展;政府調控房地產市場的辦法既不是托市,也不是壓市,而是承擔起保障性住房建設的責任。如果各地政府能夠把大量資金投到這個方面,既可以促使房地產業得到進一步發展,也可以使房價下跌,還可以解決上述城市化人口和城市低收入人群的住房問題,同時也可以發展起住宅物業這一服務性產業,房地產業和中國經濟有可能步入坦途。至於高檔住宅和別墅之類,讓市場去調節好了。問題在於土地財政,地方政府都想從發展房地產中圈錢,沒有人願意掏錢去解決保障性住房來發展房地產業。所以,各地名為救市,實際上是救自己。

與此同時,如果財政擴張的重點不是放在擴大投資上,而是放在擴大社會支出上,如增加教育、醫療、社會保障的支出,不僅可以改變政府的行為,「買來」一個好機制,而且可以穩定人們的支出預期和消費預期。這才是啟動內需的基本功。減免學雜費的方向是對的,但力度太小了。只要把政府的浪費性支出拿來辦這些事情就足以應對。這是需要真正的民主政治改革才能解決的問題。

國際金融危機導致大宗商品價格下跌,為國內放開資源要素價格,理順相對價格關係提供了一個絕好的機遇。既然國際油價從每桶147美元的高點跌到了80美元以下,為什麼不抓緊時機放開成品油價格,與國際市場接軌,讓油價隨行就市呢?與此同時,調整能源價格結構,使之進一步市場化,也是可以大刀闊斧和有步驟地進行。能源價格如此,其他資源要素價格也一樣。這是中國市場化改革千載難逢的良機。

在目前的情況下,保持金融穩定非常重要。從總體上來看,貨幣政策既不能擴張,也不能收緊,而以穩定為要,具體政策手段需要調整,減少數量調節,增加價格手段,給市場主體以選擇的空間。應當把重點放在進一步開放金融上。最近放開小額貸款公司試點,發佈貸款人條例,承認民間金融的合法性都是正確的選擇,只是步子還可以大一些。至於在加緊進行結構調整的情況下,一部分企業破產倒閉,這是我們不得不付的代價,也是結構調整的應有之義,不是放鬆貨幣可以解決的問題。

在金融危機的條件下,也為中國企業走出去提供了機遇,因為,一是市場低迷,價格便宜;二是對方困難,政治上限制較少。不過,此舉只能積極慎重地從事,切不可盲目冒進,現在還不是中國人抄底的時候。因為,我們一缺人才,二缺經驗。同時,對外投資也不限於金融投資一個方面,需要多元化發展。購買資源、增加黃金儲備、進行基礎設施投資都是可以選擇的方面。

世界金融危機既沒有否定市場經濟制度,也不意味著全球化的終結,只是這方面需要做出重要調整。這對提高中國在世界事務中的地位和作用提供了良好的機遇。既然現行國際金融體系出了問題,佈雷頓森林體系需要調整和改造,法國總統薩科齊提議召開世界首腦會議,國際貨幣基金組織總裁也提出調整,而中國又成為世界經濟和金融穩定的重要力量,我們就應當借此參與到重建國際金融體系中間去,在做好自己事情的基礎上,在維護和爭取本國權益的前提下,採取合作的態度,為穩定局勢做出相應的努力,提升我們在國際金融規則制定中的話語權。與此同時,不失時機地推進人民幣的國際化進程。如果說,在亞洲金融危機中,中國作為一個穩定的力量為亞洲經濟的恢復做出了自己的貢獻,使中國成為一個亞洲大國,那麼,這次世界金融危機能否使中國成為一個世界大國,就看我們如何行動了。

機會是給有智慧、有能力、敢於和善於迎接挑戰的個人、組織和國家準備的。

2008年10月20日於北京