資本主義危機的形成深化與前景

【一】前 言

自1776年，經濟學奠基人亞當斯密發表其《國富論》以來，過去兩百年間，自由放任的市場經濟，一直是西方經濟學家及政治領導奉為圭臬，認為政府的干預，將窒息市場的創新機制，阻礙經濟的蓬勃發展，並堅信市場有自我調節的功能。供需法則的運行，能使市場均衡發展。

但自1930年經濟大蕭條以後，市場經濟自我調節的理論已破產。1936年凱因斯新經濟理論問世，建議各國政府運用貨幣政策與財政政策，來調節市場的總需求，防止經濟的過熱與衰退。這一市場調節新理論，糾正部份自由放任的缺失，保持戰後西方經濟的繁榮。

但自1980年以來，在美國總統雷根及英國首相撒切爾夫人的倡導下，主張「小政府」「大市場」，自由放任思想再度抬頭，種下近三年全球金融危機的禍根。推本溯源，由於各國對金融市場及政府財政缺乏有效管制，主管人員得運用各種非法手段謀取厚利，放任資本主義，面臨全面崩潰的邊緣。有鑒於歐美各國債台高築，失業狂潮波浪洶湧，歐美各大城市發生大規模佔領金融區的示威，英國《金融時報》從今年1月先後發表一系列研討資本主義危機的專論。倫敦《經濟學人》週刊，也出版專號，研討國家資本主義的興起，有無取代市場資本主義的可能。由於眾論紛紜，未具共識。本文綜合各方評論及個人對資本主義前景的觀察，綜合論述，以供參考。

【二】西方企業文化的蛻變

原來市場資本主義，為鼓勵自由競爭，並不主張企業兼併，成為壟斷市場的強勢集團。1980年以前，美國政府強調自由競爭，認大企業的壟斷行為，是市場經濟的大敵，不但立法嚴禁大企業兼併，且在反托拉斯法案之下，將一些巨型企業分割為多家獨立公司。如將洛克斐勒的石油集團分成20多家獨立公司。90年代，全美最大的電話公司AT&T，被分為八個獨立公司。但在20世紀中期，在經濟全球化的影響下，為提升企業的國際競爭力，美國行政及立法機關，已不再管制市場兼併活動，巨型企業湧現，涉及資金高達17,000億美元。這一兼併浪潮對資本主義的蛻變，是由傳統強調自由競爭，變成超大型企業集團的寡頭壟斷（oligapoly），代表資本主義的一大轉變。

由於大規模的兼併與收購，許多跨國公司僱用員工以萬計，分支機構遍及全球，儼然一獨立王國。照理應由股東選出董事會負責監督，但大多數董事與企業執行長（CEO）都有業務關係，彼此互助支援。CEO大都享受極高薪水與紅利。80年代美國經濟繁榮期間，據《紐約時報》的調查，美國大企業CEO的年薪及紅利平均為1,100萬美元，為當年工人平均工資的500倍，而20年前公司CEO的所得僅合工人所得的40倍，顯示資本主義制度下所得差距不斷擴大，這一制度顯然已失去正義及公平。

90年代後期，美國企業為鼓勵主管開拓業務，創立一種「優先認股權」的新制度，成為企業主管製造假帳的新動機。在這一新制度下，董事會允許高級主管得以低價購入企業股票，當企業股票上漲時再以高價售出，坐收厚利。但當公司業務不振，選股權便無利可圖，為維持股價不斷上升，不少CEO便製造假帳，用各種不法手段，將虧損改為盈利，藉以拉高股票，收取厚利。2002年美國爆發假帳的兩大著名公司，一是名列全美第七大公司，德州「安然」（Enron）能源公司，及在全球65個國家及地區遍設分支機構，全美第二大電話公司「世界通訊」（World.com）。「世界通訊」在2000年7月宣佈破產前，擁有員工86,000多人，資金1,470億美元，是美國有史以來最大的假帳案。這兩家公司的CEO及財務長（CFO）和負責財務核對的會計公司和投資銀行，長期合作製造假帳，抬高股價，欺騙大眾，攫取厚利。這兩大公司假帳揭穿後，社會對上市公司的財務失去信心，造成股市大幅下跌，使美國一向自豪的市場資本主義黯然無光，為近四年金融危機的先兆。

【三】金融海嘯的降臨

比企業造假帳更嚴重，動搖資本主義基礎的，是西方銀行系統，運用不法手段製造各種衍生產品，賺取厚利，引發自1930年以來，震動全球的金融危機。

在資本主義制度中，銀行居樞紐地位。一方面吸收社會存款，再發放工商各業，作為投資來源。美國歷來的銀行制度，分為商業及投資兩種銀行。前者為家庭及工商業服務，後者為投資企業服務。負責管理銀行系統的，是聯邦儲備局（Federal Reserve Bureau）與管理證券市場的證券會。

銀行業與證券業是資本主義制度下的基本環節。美國房地產與汽車兩大行業的顧客，都用分期付款方式，由銀行貸款支付。銀行業及證券業從業人員，向來都享受優渥待遇，但為謀取厚利，自2007年開始，用欺詐手法，引誘低收入客戶，採取非傳統方式購買房屋。包括「零首付」即不需付頭期款，通常是屋價30%。並采「機動利率」，在貸款前三年，利率只有3%，遠低於正常利率，以後再隨市場利率進行調節。有的貸款公司甚至容許兩年不付息，而將利息納入本金，利用這些手法來吸引低所得客戶購屋，造成美國房地產業的空前繁榮。在2005到2007年，房貸總額高達六兆美元。

貸款公司為降風險，將這些債務轉賣給華爾街的投資銀行，包括貝爾斯登，雷曼兄弟，摩根大通，美林高盛等。這些投資銀行不但對這些被稱為「次貸」的巨額貸款不加審核，更利用經濟專家及財務工程師，運用計量模式製成新的衍生產品，稱為「債務抵押債券」（collateralized debt obligation，簡稱CDO），投資銀行將這些新債券以十倍於次貸債務的規模轉賣給避險基金。由於CDO的利率遠高於避險基金向銀行借款的利率，銷路非常暢旺。避險基金為減低風險，又將CDO抵押給銀行，換回十倍的資金進行其他投資。

投資銀行再將這些CDO包裝成一新產品，稱為「信用違約交換」（credit default swap，簡稱CDS）。根據CDS合約，萬一被保的債務出現狀況，買方可向賣方要求賠償，看來是極穩當的投資，成為各方競購的對象。CDS是在櫃檯上秘密進行，不受證券會監督。投資銀行先大量賣給全美房貸兩大機構房利美（Fannie Mae，全名為 Federal National Mortgage Association）房地美 （Freddie Mac，全名為 Federal Home Loan Mortgage Corporation），隨後又賣給全美最大保險公司AIG，國內外銀行及大眾，所有這些金融機構在進行衍生產品交易時，都建築在一共同信念上，即美國房價只會上升不會下降。前五年美國房價上升近八成。如次貸房主違約，銀行可收回房屋以高價拍賣，又可再賺一筆。由於層層加碼，到2008年初，全球CDS的總額高達55兆美元，高出全球GDP的總額，造成有史以來全球金融的大泡沫。

2005至2006年，股市及房市雙雙飆升，通貨膨脹有捲土重來之勢，聯儲局開始調高利率，房價隨之下降。銀行拍賣次貸屋，得不償失，紛紛出現虧損，股票隨之下跌，CDS開始逆勢運作。

2008年3月，華爾街第五大投資銀行貝爾斯登因虧損1,400多億，面臨破產，由聯儲局資助摩根大通進行收購，股價由高峰時170元降為2元，金融危機開始呈現。5月房利美與房地美告急，由聯儲局各撥1,000億元收購其股票，實際上是由政府接管其業務。同月AIG因炒賣CDS虧損，也由聯儲局撥巨款支持。但9月5日，當雷曼兄弟投資銀行，因投機損失4,000多億，向政府求援遭拒而宣告破產，紐約道瓊斯指數在一日間暴跌778點，市值蒸發12,000億美元，金融海嘯開始發威。美林銀行由美國銀行收購，高盛及摩根大通轉為商業銀行。到此時，金融海嘯已衝垮華爾街。

【四】金融危機的根源

由次貸危機轉為金融海嘯，照理都在聯儲局及證券會監控之下，何以這兩大機構未能及時制止，終於釀成巨變，主要原因有三：

首先，如前文所提，美國在80年代經濟的主流思想是雷根的「大市場」「小政府」主義，強調自由放任。葛林斯潘主持聯儲局19年中，一直嚴守這一原則，深信自負虧盈的金融機構，必能盡力保護其資產，不必政府嚴加監督。因此，當投資銀行紛紛創製金融衍生品，如CDO及CDS，這兩大機構竟袖手旁觀，不加制止，任其氾濫成災。

美國金融市場另一重大轉變，是數以萬計的基金取代獨立客戶作為金融及證券市場的主要投資者。以避險基金為首的投資集團，擁有19,000億的資金，能夠操縱市場。加上以電腦控制，閃電式自動買賣，成為市場混亂的因素。這些活動，都未受到政府的管制。

構成金融危機的另一根源，是華爾街的CEO及從業人員倚仗其影響市場的優勢，認為銀行如出現危機，政府必定會出手支助。這一「太大不能倒」的心態，造成貪得無饜的行為，可以不顧後果，從事高風險的銀行投資策略。據統計，華爾街銀行主管的年薪高達2,600萬美元。據《華爾街日報》調查，在金融危機前，15家大金融公司的主管，每人已領取一億多美元的薪資紅利。

除正常的高薪外，最令人難以忍受的，是華爾街金融鉅子馬多夫（Bermard Madoff）500億美元的大騙局。馬多夫不但擁有40多年從事股票經歷，且是美國第二大證券市場那斯達克的首任主席。自創馬多夫證券公司。利用他的聲譽，運用龐氏騙局（Pontz scheme）以穩定獲利為號召，對投資客戶，維持每年10%以上報酬率，實際是以新客戶的資金付舊客戶的利得。這一有史以來最大規模的層壓式騙局，由於他的聲望，吸引國內外無數的大戶、銀行、慈善機構、科研基金及退休人員的養老金。這一騙局的暴露，使大眾對華爾街高級主管的貪婪無德，有更深切的認識，對資本主義更缺乏信心。

縱容這些胡作非為的另一主因，是美國現行的政治制度。美國以民主典範自居，從總統、議員到地方政府，均須定期民選，選舉需龐大經費，大都來自利益集團，包括工會、大企業及華爾街。這些政治人物當選後，為回報金主，偏向於維持現有體制，因此對華爾街的亂象，可以熟視無睹。

在上舉各項因素影響下，今天的華爾街已喪失其傳統的主要功能，即協助工商業發展，促進企業創新，推動經濟成長，轉為利用特殊地位，成為貪得無饜的詐騙集團。銀行如不徹底改革自新，過去作為市場經濟樞紐的地位，恐將一去不復返。

【五】所得差距擴大深化制度危機

傳統資本主義主張自由競爭、優勝劣敗的結果，所得差距難以避免。昔年由於尚無巨型企業，所得差額尚不太大。近50年來，由於巨型企業不斷出現，大企業在金融機構支持下，利得的機率遠大於中小企業，企業主管的所得也水漲船高。尤其是跨國公司的主管，薪金紅利都遠高於一般收入。據美國經濟政策研完所（American Policy Institut）的統計，美國企業主管每年的所得為員工所得的倍數，由1965年的24倍，逐步升高到1975年的35倍，到1990年抵達70倍，2000年躍升到299倍。金融危機以來，情勢並未改變，2009年竟高達325倍（見Financial Times，2012年1月9日）。造成企業主管收入不斷上升的主要原因，是經濟的全球化。跨國公司規模宏大，儼然獨立主國，大權在手，可以運用各種名目增加收入，包括前文所述「優先認股權」，造假帳等等，但造成所得差距的更大問題是所得稅的不公。90年代雷根主政時期，大幅降低所得稅，到小布希時期，為迎合資產階級，將最高稅率由70%降為28%，並將遺產稅逐年降低，再加上高所得階級僱用會計師及稅務專家，透過稅法漏洞進行逃稅，或將巨額資產存入海外銀行，盡量降低其稅額，但職工階級的所得稅，大都由企業扣下，無逃稅的可能。稅收制度不合理的實例，是美國本屆共和黨總統參選人羅曼尼2011年所得高達2,160萬美元，但只付稅300萬元，稅率只有14%，遠低於一般工人的稅率。

在上舉各種不合理的體制下，美國所得的差距正與年俱增。據最新統計，美國收入最高400人的財產，等於14,000萬最低收入者的財產。過去35年佔人口0.1%最高收入的所得增加四倍，而一般職工所得幾乎毫無變動。（FinancialTimes，2012年2月6日）

金融海嘯發生後，失業人數大幅上升。失業率由5%躍升到9.5%，貧困人口大幅上升，作為美國經濟支柱的中產階級，由於股票及房地產價格暴跌，不少家庭已淪為貧困戶。據最新統計，美國貧困人口，由占總人囗14.3%上升到15.1%，達4,600萬人，比兩年前增加260萬人。最近半年，蔓延全美的「佔領運動」，系從佔領華爾街開始，顯示群眾對金融系統胡作非為的憤慨。參加示威的群眾，聲稱是代表99%的公民，向1%的暴富階級抗爭。由所得的懸殊，發展成階級的對立，顯示資本主義危機，正進入深化的階段。

【六】國家資本主義的興起

正當西方自由市場的資本主義邁入崩潰的邊緣，在一些新興國家，正推行一種新型的國家資本主義。以中國、巴西、俄羅斯為代表的新興國家，在近年金融變局中，並未因西方的經濟危機而進入衰退，仍能保持相當高的經濟成長率，成為世界經濟的新興力量，引起西方財經界的重視。

推行國家資本主義的主要成員是中國大陸。過去30年，由政府主導的市場經濟，締造每年10%左右的高成長率，總體國力不斷上升。2011年GDP由原來佔世界第六位，躍升第二位，出囗貿易更高居全球第一，外匯存底高達33,000億美元。西方金融危機發生後，中國成為協助全球復甦的主力，與美國並稱G2，影響力與時俱增。

中國的崛起，使結合政府管制與市場經濟的國家資本主義，受到西方各國的重視。不少專家及政府官員，認為以自由放任主義的傳統資本主義，很難與中國式的資本主義相抗衡。中國目前推行的國家資本主義，政府直接掌握全國150家最大企業，並支配無數中型企業。政府透過國家銀行，對選擇企業注入資金，與海外分公司相結合，進入國際市場，建立許多全球性超大型公司。中國13家巨型石油公司，擁有全球一半的石油儲存量，都由國家資助，類似企業包括中國聯通（China Mobile），擁有六億顧客。

新型國家資本主義，以中國、巴西、俄羅斯為主，與歷史上的國家資本主義不同。首先，是規模龐大。中國有全球五分之一的人口；巴西、俄羅斯是資源大國。2011年，巴西已超過英國成為全球第六大經濟體。第二、這三個國家都是近十年才崛起。第三、這些國家都能善用市場機制。經濟平均成長率達5.5%，遠高於先進國家的1.6%，這些國家的綜合國力已達全球的一半，都能提供資金，進行大規模基礎設施建設，包括高速鐵路、新型機場、大水電廠等等。如中國即以巨額投資，興建全球最大的三峽發電廠，和6,400公里的高速鐵路。這些大規模建設，都需政府主導才能進行。

國家資本主義，不限於中、俄、巴西，而有蔓延趨勢。近十年來，中國與阿拉伯及中東國家的經濟往來不斷增長。2009年以來中國一直是中東產油國的主要市場，這些國家的國營企業正在蓬勃發展中。中國式的國家資本主義是否能取代西方資本主義，學者專家見解紛紜。有的指出美國經濟衰退，歐盟面臨解體，認為自由資本主義已終結。持相反意見的人，提出國家資本主義的三大弊端。第一主掌國營企業的政府官員，由於大權在握，很容易以權謀私，走上貪污腐化道路。即使不掌管企業，也可能因官商勾結，而形成特權階級。以中國為例，據中國人民銀行的統計，在1990至2008年，中國18,000國營企業主管貪污達1,230億美元，有數千名官員卷巨款逃奔國外。最近在北京舉行的人民代表和政協委員年會中，有156位是公私企業的主管，共擁有市值63,983多億人民幣的股票，其中最富有的70名，個人資產總數達898億美元，遠高於美國總統、國會議員及大法官的資產。可見在新國家資本主義下，貪污腐化比西方資本主義更顯著。

其次，在政府官員主控下的企業，缺乏創新發明的動機與能力。近百年來，所有重要發明都由自由競爭的市場產生。包括近年的電腦、網絡、新型飛機等都來自資本主義國家。

第三、實行國家資本主義的基本條件，是有穩固的政治基礎，但最近中國與俄羅斯的政治情勢都呈現不穩。中國總理溫家寶在公開談話中，強調沒有政治的革新經濟將無出路。俄羅斯最近的總統大選，也出現政局的動盪。這兩大國的經濟成長率，都開始下降。中國今年成長率由去年的9.2%下降為7.5%。俄羅斯的成長率也只有3.3%。顯示這一制度並未能經得起時間的考驗。

從上舉各種問題觀察，國家資本主義取代市場經濟的可能性並不高。但傳統資本主義，也需徹底改革，才有光明前途。

【七】邁向管制式的資本主義

在過去兩百年間，市場資本主義的運行，並非一帆風順，而是經過大小危機的考驗。1930年的大蕭條，1971年放棄金本位，及2008年以來的金融海嘯，都曾將市場資本主義推下深淵。但由於其具有新發明的潛力，不斷有新產品湧出，使市場自由經濟能一再振衰起敝。這次的金融危機，不但領導世界經濟的美國，債台高築，失業居高不下，經濟復甦遙遙無期，而歐盟各國更陷入崩潰邊緣。

從上文各段的分析，可歸納市場資本主義沒落的四大根源，即獨佔資本的橫行，銀行系統的腐敗，監督制度的鬆弛，及所得差距的擴大。如能對症下藥，共謀改革，新資本主義仍將有光明前途。

首先，全融海嘯的導因，是銀行系統違規操作，賺取厚利。製造各種衍生產品並在櫃檯上秘密交易。要改革銀行制度，應禁亂制衍生產品，所有有關信用擴張的行為，應與其資產相對應。每一銀行都應預立一「遺囑」（Living Will）明確紀錄其資產與負債，如果信貸遠大於資產引發危機，銀行應自行處理，不應將債務由納稅人負擔。

第二，影響宏觀經濟的證券市場，也應嚴加管制。今天操控美國證券市場的是許多資金雄厚的巨型避險基金，他們與銀行勾結，用各種方式操縱市揚，謀取厚利。要維持公平市場，必須對避險基金納入管制，包括下列各項：

（一）嚴禁內線交易。

（二）所有金融產品交易均應納入公開市場，禁止「櫃檯交易」。

（三）禁止大規模拋空交易，擾亂市場。

（四）禁止使用電腦程式進行「閃電」式大規模買賣股票的投機活動。

（五）對超高保證收益率的金融活動，應徹底調查，防止「馬多夫式」騙局的重演。

證券市場應該是投資人公開有序的交易場所，而非金融鉅子操控致富的泉源。

第三，為維持社會的公平正義，應建立合理的稅改制度。美國現行稅制，很明顯有利於富裕階級，不利於中下階層。據統計，在過去100年間，佔人口1%的富裕階級約占國民所得總額的10%，目前則上升到20%，而中產階級的比率並未改變。目前美國政府收入中，只有16%是來自稅收，不但不能增加國庫收入，也無法縮小貧富差距。提高高收入階級的所得稅率，徵收富裕階層的遺產稅，已是難以避免。

第四，政府的財政政策也必須重新修訂。由於人口老化，各國社安保險及醫療保險費用大幅增加，財政赤字不斷上升，被迫以發公債來彌補赤字。公債的利息也成為財政的負擔，形成以債養債的惡性循環。為扭轉這一情勢，各國政府應有共同決定，限制財政赤字不能高於GDP成長率，並從增稅來平衡預算，打破以債養債的循環。

上舉各項雖末必能全部施行，但反對完全放任市場經濟的資本主義，已成為各方的共識。德國總理默克爾在一次公開談話中抨擊放任自由經濟，認為無節制的資本主義只有走向毀滅。倫敦《金融時報》在今年一月發表一連串有關資本主義危機的評論後，在其總結的社論中提出真正的資本主義，應該是有規律的自由企業經濟制度（A well regulated free enterprise economic system）。

在這一制度之下，社會資源由有責任心個人，在拒絕任何倚仗特殊利益的基礎上進行經營。在這一制度之下，每個人都能安全控制其資源，發揮其才能，以提升有歷史性的物質貢獻。兩百年前亞當斯密在創造自由經濟理論時，即強調自由經濟發揮個人自由，也要受制於道德的規範。新資本主義的誕生，必將是一有規律的管制式資本主義。（寫於2012年3月15日）◆