歐元．美元．里耳．人民幣

1997年7月2日，泰銖重度貶值以後，蔓延成至今仍未止息的全球金融風暴。同年10月29日，紐約道瓊指數曾狂瀉554點，當時許多投資專家認為長達10年的牛市已將轉為熊市，卻不料往後道瓊指數雖出現巨幅震盪，但趨勢卻持續往上攀升，迄1998年7月17日，走到9,337點的歷史新高。面對這種奇特的現象，白宮強調是柯林頓政府所創造的新經濟奇跡，經濟的榮景使小柯固然緋聞纏身，並可能受到國會彈劾，但民意支持度卻仍居高不墜。

美國泡沫經濟何時破裂？

美國經濟真如道瓊指數表現般出色嗎？或僅是大衰退前的泡沫經濟幻象呢？就實質面來觀察，由於世界市場普遍蕭條，亞洲與拉丁美洲的廉價產品大舉傾銷美國，除了使其貿易逆差劇增外，國內企業的開工率下降，失業率上升，利潤嚴重縮水，被白宮所引以為傲的新經濟似乎已瀕臨強弩之末。然而儘管如此，從1997年7月至1998年底，新興市場流入美國股市的資金卻快速增加，國際大炒家更利用泡沫經濟的末期進行翻雲覆雨的操作。

美國的泡沫經濟何時會破裂？華爾街股市會否重現1929年和1987年的慘狀？美國經濟是否將由盛轉衰？這一連串疑問的觀察點被集中在1999年元旦正式上路的歐元。甚至有人誇張地認為歐元啟動是道瓊神話的末日，要探討這種預言的合理性，必須先剖析歐元的內涵和評估其衝擊。

在1999年以前，歐元就扮演著影子貨幣的角色，但從今年開始，它將成為實實在在的支付工具，並在經過三年的過渡期以後，完全取代現存歐洲各國貨幣的流通地位。歐盟原有15個會員國，其中希臘未達歐元入門標準而未加入，英國、瑞典、丹麥雖達到入門標準，卻評估未見得有利而保持觀望，所以實際上只有德國、法國、比利時、盧森堡、荷蘭、愛爾蘭、奧地利、芬蘭、西班牙、義大利、葡萄牙等11個國家共組歐元。

歐元：戳破索羅斯神話的王牌

即使是僅11個國家共組歐元，歐元的聲勢仍然高度驚人。單看其整體經濟規模，人口超出三億，國民生產毛額佔全球的19.4%，貿易額則佔18.6%，比起世界經濟強權美國，非僅毫無遜色，且猶有過之，這正是許多投資專家會看好歐元的原因。特別在國際大炒家正積極把握資本自由化的潮流，俟機強力狙擊各國貨幣，製造外匯風險的時刻，歐盟11國整合成龐大的共同體，更使歐元成為戳破「索羅斯神話」的最大王牌，而歐元的外匯風險降低，勢必相當程度取代美元原有的地位。

對歐元的期待，已使歐洲的景氣明顯回升，政府利用私有化和減輕社會褔利支出，來紓解財政赤字的壓力，從而提振了企業活力和消費慾望，並控制住通貨膨脹。儘管如此，是否歐元一出，歐洲長期以來存在的病症就會藥到病除？美元將全面退燒，甚至道瓊神話破滅，美國經濟大幅逆轉呢？持這種看法者，若非過度樂觀，便是具有強烈的仇美情緒。其實歐洲內部的問題仍相當嚴重，單以失業率來看，大部分國家尚在10%以上，西班牙更高達20%，而《馬斯垂克條約》又強迫這些國家削減政府支出，縮編福利預算，那失業問題豈非更雪上加霜，這正是英國、瑞典、丹麥在最後關頭不願加入歐元的關鍵原因。

再者，歐元視圈內整體經濟狀況來設定統一利率，於是各國的央行將失去貨幣政策的獨立性。如果單一國家遭逢重大經濟干擾，必須以貨幣政策來因應時，在機動上受到相當掣肘，尤其是德法以外的小國困擾更大。若則歐元圈內會員國無法有效處理經濟問題，就會受到在野黨的攻擊，在民主選舉中輸掉執政地位。

歐元背後隱見弱肉強食

稅率的棘手程度毫不遜於利率，歐元入門標準規定各國預算赤字須低於國民生產總額的3%，政府債務總額則須低於國民生產總額的60%。在此限制下，各國都必須削減財政支出，並降低稅率，連公債也不能像過往般權衡性發行，對財務狀況不佳和失業嚴重的各國政府而言，上述的入門標準毫無疑問地使其面對痛苦改革。

歐洲各國的經濟發展差距雖低於亞洲和美洲，但現狀仍存在不容忽視的貧富落差，勞工和人口的遷移會否造成另類的政治危機，從而使歐元剛上路就受挫。持此觀點的金融專家也不在少數，日本很有名的《鑽石週刊》便認為歐元的形成因過度遷就德國，使西班牙等弱國的經濟陷入困境，這是否算是隱藏在歐元背後的弱肉強食呢？

基於強烈「反歐元」聲浪始終不歇，歐元的上路將維持三年的過渡調整期。在這段期間裡歐元維持兩個重要原則：一是「不強迫商人以歐元為支付工具，也不禁止使用當地原有貨幣」的「兩不原則」。二是歐元紙幣、硬幣未在市面流通，只限支票、信用卡、銀行轉帳等用途使用的「非鈔票化原則」。這兩個原則要一直維持到2002年元旦後，歐元中央銀行才會推出歐元現鈔，而於同年7月1日起，各國的紙幣、硬幣就不能再與歐元同時流通，正式退出歷史舞台。也就是說，歐元屆時成為11個會員國共同且唯一的貨幣。

歐盟統一貨幣在人類歷史是無前例可循的。在制度轉換的過程裡，會否出現混亂的情況呢？答案的重點並非會或不會，因為實際的混亂已經出現。今年歐洲各賣場多標示本國貨幣和歐元兩種價格，但消費者一時還搞不清楚兌換的方式，所以商家就乘機抬高價格，使通貨膨脹有惡化趨勢。另外，歐洲金融機構也被逼進弱肉強食的殊死戰漩渦裡，由於採行歐元，每家銀行須投入大量資金進行系統調整，形成成本壓力。而外匯手續費、相關金融交易收益、衍生性商品交易手續費等卻消失，營業收入縮水加上成本擴增，來自國外的競爭者又虎視眈眈，金融業的經營危機洶湧襲來，專家預測歐洲金融市場將刮起重整淘汰的狂風。

全球經濟危機尚未過去

歐元整合是世紀交替的大事，「歐元興，美元滅」自然是危言聳聽之說，但歐元對全球經濟的影響絕對不容輕忽。尤其歐元啟動後，美元將失去其唯一強勢貨幣的優勢，貶值的命運恐難避免。美元貶台幣升，對以出口至美國市場為銷售主力的電子資訊產業必生大衝擊，股市和債市的投資人可得小心了！

繼前年的東南亞金融風暴，去年的俄羅斯盧布風暴之後，中南美洲最大的經濟體巴西也出現「里耳風暴」，各種跡象顯示全球性經濟危機並沒有過去！

五年前，巴西每年的通貨膨脹率高達百分之好幾千，社會極度不安定，連上個超級市場或搭公車，都要帶上一大堆鈔票，而若取得美元則如獲至寶地珍藏，這種惡性通貨膨脹的夢魘一直揮之不去，直至1994年財政部長卡多索提出「里耳計畫」後才有了改觀。

卡多索的改革重點在穩定里耳的幣值，並以高利率來吸引國外資金的挹注，經過多年的努力，終於使巴西人談之色變的惡性通貨膨脹被消滅，而經濟快速成長更使巴西人重拾自尊，強勢的里耳也使各國資本大量湧進巴西（尤其是美國和日本）。卡多索的成就使他在政治舞台更上一層樓，由財長升格成總統，而巴西躍升為全球第八大經濟體，醜小鴨搖身一變成了天鵝。

在一片歡呼聲中，卡多索內心深知里耳的危機已經浮現，長期的固定匯率使里耳的幣值被高估，預期里耳貶值的壓力越來越大。里耳將貶值的傳言使資金開始撤離巴西，統計近一年來便有三百億美元流出，而高昂的預算赤字（占國民生產毛額的8%）更使經濟蒙上重重陰影。卡多索是在哈佛大學受過財經學術洗禮的，他深知違逆市場機制的後果，里耳必得找到恰當時機貶值，但在與中央銀行總裁佛蘭哥商量過後，他決定在總統連任後再來考慮里耳貶值的計畫。

卡多索的遲疑釀成了大禍，由泰銖引爆的亞洲金融風暴出乎意料之外的強勁，而其波及面也遠比預期要寬廣得多，這使得新興市場（包含巴西）受到嚴重衝擊。去年10月間卡多索便派遣財政部長馬蘭不斷向國際貨幣基金和美國求援，國際貨幣基金雖原則上同意給予415億美元的援助，但要求巴西須有效地減少預算赤字。刪除預算支出與增稅是減少赤字的兩道利刃，可是卡多索如果照著做，可能又會引起社會輿論和反對黨的抨擊，而且目前的高利率已造成嚴重的失業與經濟倒退，一旦政府支出再緊縮，不是雪上加霜，把經濟情況弄得更糟嗎？

巴西「里耳危機」延燒美國

1月12日，53歲，具有哈佛大學經濟博士高學歷的羅培茲接任央行總裁，他認為前任總裁以高利率死守里耳的做法是不對的。1月15日，羅培茲宣佈讓里耳自由浮動，這是五十多年來巴西首次採取浮動匯率制。里耳貶值的消息傳出後，股市投資人一度振奮，股價隨之大漲，但里耳的貶勢並未如羅培茲預期回歸到正常價位，反而一路重挫，至1月22日盤中，里耳已貶至1.72兌1美元，與一周前比較，貶值幅度超過30%。里耳的重挫使資金外逃的情況更加嚴重，而縮減預算赤字的行動難以執行，糟糕的是開始傳出國際大炒家準備狙擊里耳，通貨膨脹又在蠢蠢欲動了！在一片愁雲慘霧裡，羅培茲只好以調高利率來因應，還是走回前任總裁的老路。

巴西金融危機會造成什麼影響呢？美國與日本是巴西最重要的兩個投資國，這把火會延燒到美、日自然毋庸爭論。尤其是日本至今仍困在泡沫破裂的漩渦裡，經此重擊後可能更慘，小淵內閣甫出爐的振興經濟方案只怕更難達到預期效果。而美國如果受到波及，經濟情勢走向轉折，需求萎縮的結果，將使視美國市場為活命靈丹的亞洲國家更加復甦無望。於是又有兩種謠言在市場裡被繪聲繪影地傳開：一是國際大炒家（主要是索羅斯）又準備狙擊香港，以報去年8月被港府擊敗之仇。二是人民幣即將貶值，並引爆成全球性金融災難。第一種謠言我現在不擬深究，另撰文再談。但第二種謠言卻出自李總統之口，極受到海峽兩岸的矚目，不能不予以評論。

李登輝看貶人民幣的緣由

從去年初開始，李總統便一再唱衰人民幣，藉以凸顯其戒急用忍政策的高瞻遠矚。但整整一年過去，人民幣仍然文風不動，成為穩定全球金融市場的基石，江澤民和朱鎔基的國際聲望更因之高漲。今年亞洲經濟情勢逐漸回穩，而大陸卻因堅守人民幣付出貿易衰退、競爭力萎縮的代價，去年的經濟成長率勉強達到7.8%，接近朱鎔基的「保八」目標。今年的情況更加不樂觀，官方保守估計只有7%，但一般認為鐵定低於7%。北京當局會不會順應局勢，讓人民幣貶值，並配合利率的調降，以紓解自己的困境呢？上述的道理說得過去，所以李登輝講人民幣會貶絕不能視為危言聳聽。只是李登輝的財經幕僚沒有告訴他一項事實，就是不論人民幣貶或不貶，台灣都會受到負面的衝擊。

如果人民幣不貶，因為亞洲各國經濟已經開始復甦，加上其貨幣巨幅貶值，大陸的出口將更缺乏競爭力，出口萎縮與競爭力衰弛的結果，篤定使數萬家台商的經營績效受損。由於台商一般是從台灣進口原材料、半成品，然後在大陸加工後再出口，所以大陸出口衰退，就直接使台灣對大陸的出口減少。如此一來，今年台灣的出口成績會比去年更加糟糕，出口不振、內需又拉不起來，1999年台灣的經濟景況恐怕很難樂觀得起來。

如果人民幣貶值又如何？人民幣貶值將引起亞洲各國的貨幣競貶，台幣當然也無法倖免。現在蕭內閣能運用低利率政策來擴大內需、振興房市、穩定股市，是因為台幣尚稱穩定，所以還能應付裕如。倘若人民幣貶值牽動台幣呈現不穩，央行就難以再運用低利率來配合擴大內需的財經政策了，這時整個政府部門將面臨左支右絀的困境！

巴西金融危機可能禍及亞洲經濟情勢是正確的評估，至於李總統預言人民幣將貶，若本意是在提醒蕭內閣與投資人早作因應，自有其值得肯定的價值，但若是幸災樂禍，想藉此為戒急用忍政策緩頰，就顯得缺乏遠見與客觀思維了！◆